Het zal niemand zijn ontgaan, de rentetarieven op de obligatiemarkt zijn sterk gestegen. In feite liep de rente al langere tijd op, maar in de afgelopen weken was sprake van een opmerkelijke versnelling.Veel is er al geschreven over de rentestijging, zowel over de oorzaken als over de consequenties voor de financiële markten. Sommigen halen het inflatiespook uit de kast en vrezen dat de centrale banken de rente nog flink zullen verhogen. Dit alles met negatieve gevolgen voor de aandelenmarkten, die na de sterke koersstijgingen in de afgelopen maanden rijp zouden zijn voor een correctie.

Anderen wijzen erop dat sterke economische groei positief is voor aandelen en dat dit -ook al stijgt de inflatie- doorslaggevend zal zijn voor de koersontwikkelingen. Maar misschien zijn er ook andere verklaringen.

De recente stijging van de lange rente vindt haar aanleiding niet zozeer in Europa. De conjuncturele ontwikkeling hier is sterk en de ECB toont zich nog altijd bezorgd over de inflatie. Maar dit plaatje staat al geruime tijd. In de VS is wel het een en ander veranderd. De Amerikaanse economie ging in de afgelopen twaalf maanden door een moeilijke periode, maar recente cijfers geven aan dat de economische groei weer aantrekt. De financiële markten gingen tot voor kort uit van renteverlagingen door de Fed, het stelsel van centrale banken, maar hebben deze verwachting inmiddels laten varen.

Of het nu het gevaar van oplopende inflatie of het vooruitzicht van sterkere groei is geweest die de rente opdreef, wordt helderder na een analyse van de ontwikkeling van inflatiegeïndexeerde obligaties. Hieruit blijkt dat de opgelopen lange rente slechts voor een klein deel het gevolg is van een stijging van de verwachte inflatie en veel meer van een stijging van de reële rente, de ’gewone’ (nominale) rente geschoond voor inflatie. Blijkbaar is de obligatiemarkt niet zo bang voor hogere inflatie.

De conclusie dat de rentestijging dus niet negatief is voor de aandelenmarkten is echter voorbarig. Gezien de stand van de conjunctuur, de vooruitzichten voor de inflatie en de niveaus van de officiële rentetarieven is de lange rente al jaren ongebruikelijk laag.

Een verklaring hiervoor is in de eerste plaats de sterke vraag naar Amerikaanse obligaties vanuit Azië, veroorzaakt door spaar- en handelsoverschotten van Japan en China en de oliedollars van landen in het Midden-Oosten. Daarnaast hebben grote pensioenfondsen vanwege nieuwe regelgeving de gemiddelde looptijd van hun obligatieportefeuilles verlengd. Beide factoren leidden in de afgelopen jaren tot een daling van de lange rente.

Ook hielp dat de risicopremies op de financiële markten in de afgelopen jaren sterk zijn afgenomen. De grote hoeveelheid liquiditeiten in de wereldeconomie werd onvoldoende geabsorbeerd door de reële economie, waardoor deze in sterke mate zijn weg vond richting de financiële markten. Niet alleen liepen hierdoor de koersen en prijzen van risicovolle beleggingscategorieën sterk op, maar ook werden hierdoor de als veilig bekendstaande obligaties extra duur en de lange rente dus extra laag.

Als positieve oorzaken van de rentedaling kunnen beter monetair beleid, toenemende marktwerking en internationale concurrentie worden aangemerkt. Deze factoren hebben de inflatie structureel omlaag gebracht en zijn daarmee een rechtvaardiging voor eveneens structureel lagere renteniveaus. Maar de grote vraag naar obligaties, die niet voor altijd zal blijven, is dat niet en heeft geleid tot een overwaardering van de obligatiemarkt.

Deze overwaardering maakt de obligatiemarkt kwetsbaar, want het aanbod van kapitaal vanuit Azië zou wel eens af kunnen nemen doordat China een minder groot deel van de reserves in Amerikaanse staatsobligaties wil beleggen en Japanse beleggers vanwege het structurele herstel van de economie steeds meer alternatieven voor hun kapitaal in eigen land zullen vinden. De snelheid waarmee de neerwaartse invloed op de rente van de kapitaalstroom vanuit het Verre Oosten zal afnemen, is niet in te schatten. Duidelijk is wel dat het zicht op de oorzaken van renteontwikkelingen, zoals die in de afgelopen weken, erdoor wordt vertroebeld.

Of betere groeivooruitzichten, verschuivingen in de Chinese reserves of een terugkeer van hogere risicopremies de oorzaak waren van de recente rentestijging, is voor een inschatting van de gevolgen voor de aandelenmarkten belangrijk, maar niet helemaal duidelijk. Hoewel de rentestijging slechts voor een klein deel is veroorzaakt door oplopende inflatievrees is het daarom wel zo verstandig om voorzichtig te zijn met aandelenbeleggingen.

De auteur is werkzaam als beleggingsstrateeg bij Theodoor Gilissen Bankiers. Zijn bijdrage is geen aanbeveling of advies om effecten te kopen of te verkopen.