Het belangrijkste instrument van het monetaire beleid is het sturen van de korte rente. De centrale bank stelt daarbij haar tarief vast en stuurt vervolgens de geldmarktrente richting dit tarief. Het uiteindelijke doel van de centrale bank is om de inflatie beperkt te houden bij een gezonde economische groei. De prioriteit die aan deze zaken wordt gegeven kan overigens per centrale bank verschillen. De Europese Centrale Bank legt een veel grotere nadruk op lage inflatie dan de Amerikaanse Federal Reserve.

Korte rente
Over het algemeen is er een positief verband tussen de korte rente in Europa en in de VS. Dat heeft alles te maken met het in de regel gelijk opgaan van de economische cyclus. Een uitzondering hierop vormt de periode aan het begin van de jaren negentig. De Amerikaanse economie raakte in 1990 in een recessie, waardoor de Fed de rente fors verlaagde.

Aangezien de recessie gevolgd werd door een bankencrisis, verlaagde de Fed de rente meer dan gebruikelijk bij een milde recessie. Tegelijkertijd ondervond Duitsland juist de positieve gevolgen van de hereniging. Daarom werd in Duitsland de rente juist fors verhoogd.

Omgekeerd, toen de Amerikaanse economie zich herstelde en de Fed de rente weer opschroefde, was de Duitse economie over haar top en was de Bundesbank juist bezig de rente te verlagen. De huidige groeivertraging treft de VS en de eurozone tegelijkertijd. De korte rente beweegt daarom nu wel duidelijk in dezelfde richting.

De lange rente wordt bepaald door verschillende factoren. De reële rente door vraag en aanbod. Het verschil tussen de reële rente en de nominale rente wordt gevormd door de verwachte inflatie. Inflatie en lange rente moeten in theorie dus een sterk verband vertonen. In de VS is dit verband iets minder sterk dan in Duitsland.

Gedurende de jaren tachtig, met de hoge inflatie als gevolg van de olieprijsschokken nog in het achterhoofd, daalde de lange rente veel minder snel dan de inflatie. In de tweede helft van de jaren negentig groeide de Amerikaanse economie snel terwijl de inflatie laag bleef. Dit was het beroemde Amerikaanse productiviteitswonder.

Vooral aan het begin van deze periode bleef de lange rente echter hoog. Beleggers waren kennelijk niet direct overtuigd van het nieuwe paradigma van hoge groei en lage inflatie. Ook in Duitsland is er een duidelijk verband tussen de inflatie en de lange rente. Dit verband wordt echter zwakker in de jaren negentig. Kennelijk hebben andere factoren een groter effect gekregen op de Duitse lange rente.

Betrouwbaar
Een van deze factoren is een betrouwbaarder monetair beleid. Gedurende het afgelopen decennium is het monetaire beleid succesvol geweest in het bestrijden van inflatie. Aangezien marktpartijen weten dat de centrale bank de inflatie in toom kan houden, is de lange rente minder gevoelig voor veranderingen in inflatie. De lange rente is daardoor redelijk constant, terwijl de korte rente meebeweegt met de conjunctuur.

Dat betekent ook dat het verband tussen korte en lange rente minder eenduidig wordt. Dat is duidelijk te zien in de huidige economische neergang. De korte rente is fors verlaagd, maar de lange rente is veel minder gedaald, aangezien obligatiemarkten uitgaan van een snel herstel van de economie.

Een tweede factor is de vorming van de Europese Monetaire Unie. Hierdoor zijn de lange rentes in de eurozone geconvergeerd. Hoewel de Duitse lange rente nog steeds de maatstaf is voor de eurozone, zijn omstandigheden in andere Europese landen van grotere invloed.

De derde factor die ertoe leidt dat het verband tussen rente en inflatie in Duitsland minder sterk is geworden, is de grotere openheid van internationale financiële markten. Dit is duidelijk te zien in aan de ontwikkeling van de lange rente in de VS en in Duitsland. In de jaren tachtig liepen deze over het algemeen nog behoorlijk uiteen. In de jaren negentig is het verloop van beide rentes vrijwel gelijk.

Synchroon
De korte rentes in de eurozone en in de VS worden bepaald door de centrale bank en kunnen synchroon lopen, maar kunnen in sommige periodes ook een verschillend patroon laten zien. Gedurende de jaren tachtig, toen beide economische blokken te maken hadden met de naweeën van olieprijsschokken en de conjunctuurcyclus gelijkliep, bewogen de korte rentes in dezelfde richting.

Gedurende de jaren negentig liepen de korte rentes juist uiteen, aangezien de economische cyclus in de VS en in Duitsland divergeerde. In de VS verzwakte het verband tussen korte en lange rente in de jaren negentig aanzienlijk, maar is er een stabiel verband tussen de lange rente en de inflatie. In Duitsland is het verband tussen de rentes juist stabiel, maar is het verband tussen rente en inflatie minder sterk geworden.

Gedurende de afgelopen twee decennia zijn de lange rentes in de VS en in Duitsland veel meer synchroon gaan lopen, ondanks het feit dat de economische cycli soms behoorlijk uiteenliepen. Dit is een duidelijke overwinning voor internationale kapitaalmarkten, maar ook een gevolg van betrouwbaarder monetair beleid. De Europese rente is dus slechts gedeeltelijk made in the USA.

De auteur is werkzaam op het Economisch Bureau van ABN Amro.