Afwaarderingen van staatsobligaties, zoals van Griekenland of Spanje, hebben serieuze gevolgen voor de mogelijkheden voor herfinanciering door de betreffende overheden en de rente die ze daarvoor moeten betalen. De grote paniek in de eurozone is hiervan een rechtstreeks gevolg. Maar zijn die afwaarderingen wel zo hard als hun effecten op het marktsentiment doen vermoeden? Of speelt sentiment juist ook bij kredietbeoordelaars een rol?Het beoordelen van de financiële soliditeit van overheden is echt iets anders dan het beoordelen van financiële producten. Kredietbeoordelaars, zoals Moody’s en Standard&Poors, kijken ten eerste naar de hoogte van de schuld en het structurele overheidstekort. Daarbij speelt de houdbaarheid van de schuld een grote rol. In de Nederlandse discussie gaat het bij houdbaarheid vooral om de vraag of de huidige collectieve arrangementen ook in de toekomst betaalbaar blijven.

Kredietbeoordelaars kijken echter ook hoe houdbaar de schuld is in termen van financierbaarheid. Dat is makkelijker als de (belasting)inkomsten als aandeel van de economie hoger zijn: tegenover een schuld staat dan een relatief grote inkomensstroom.

De financierbaarheid wordt ook beïnvloed door het zogenaamde liquiditeitsrisico: als de paniek uitbreekt in de financiële markten, hoe groot is dan het risico dat een overheid zich niet meer kan financieren? Dit hangt af van de mate waarin de schuld binnenslands gefinancierd kan worden, maar vooral van het deel van de schuld dat moet worden hergefinancierd. Een overheid die veel van zijn schuld ‘kort’ financiert, loopt een groter risico dan een overheid die vooral obligaties voor een langere periode wegzet.

Als laatste speelt een rol in hoeverre een land zich de schuld kan veroorloven. Dit hangt sterk samen met de mate waarin een land kan voldoen aan zijn financiële verplichtingen. Zoals Moody’s ook aangeeft is de belangrijkste indicator hiervoor de netto rentebetaling op overheidsschuld als percentage van de ontvangsten of het nationaal inkomen.

Tot zover het objectieve verhaal. Een hele trits van indicatoren die bekeken kan worden. Maar bij veel daarvan is niet direct duidelijk wat bijvoorbeeld een AAA-niveau is. Het gaat om het samenspel van factoren, de institutionele context en ook de track record (prestaties uit het verleden) van de overheid. Logisch, maar meteen een stuk minder objectiveerbaar.

Weliswaar scoort bijvoorbeeld Griekenland op veel van deze variabelen slecht. Een land als Portugal doet het objectief gezien echter beter, maar is ook afgewaardeerd. Het lijkt erop dat kredietbeoordelaars bang zijn voor het sentiment in de markt en daardoor meedelen in dat sentiment. Daarbij speelt waarschijnlijk ook een rol dat ze nu niet weer dezelfde fout willen maken als voor de crisis: daar waar toen te makkelijk triple-A werd gegeven gebeurt dat nu wellicht te snel.

Gevolg: net als bij het begin van de kredietcrisis werkt het gedrag van kredietbeoordelaars als een vliegwiel op de financiële markten. Een slechtere rating betekent een hogere renteopslag, en dat betekent weer grotere problemen, waardoor de politieke besluitvorming onder hevige druk wordt gezet. En dit is wel bevorderlijk voor de snelheid van de uitkomst, maar wellicht niet voor de kwaliteit ervan. Sentimenten bij kredietbeoordelaars versterken zo dus de problemen van overheden.

En Nederland? Ons land wordt gezien als een van de braafste jongetjes van Europa. Maar dit kan snel worden verspeeld. Als kredietbeoordelaars maar het idee krijgen dat de overheidsfinanciën hier op langere termijn niet op orde komen, kan de felbegeerde triple-A-status in gevaar komen.

Maar zo ver zal het waarschijnlijk niet komen. Volgens de verkiezingsprogramma’s willen alle partijen de komende jaren 10 tot 20 miljard bezuinigen. Wellicht niet genoeg voor hen die zich zorgen maken over de houdbaarheid van de staatsfinanciën, maar al snel fors meer dan in andere landen, en genoeg om op langere termijn de overheidsfinanciën niet te laten ontsporen.

Als nu de kredietbeoordelaars zich de komende tijd maar niet te veel van hun sentimentele kant laten zien…

De auteur is econoom bij Rabobank Nederland.