De meningen in economenland zijn verdeeld over de invloed van de kredietcrisis op de wereldeconomie. Sommigen stellen dat we alleen nog maar het begin van de ellende hebben gezien en dat de Amerikaanse economie in een zware recessie is beland. De economische groei in Europa zou hierdoor een flinke knauw krijgen.Anderen, onder wie schrijver dezes, verwachten dat de invloed op de economie weliswaar substantieel is, maar dat door de forse stimulansen vanuit het monetaire beleid en de overheidsbegroting de Amerikaanse economie in het ergste geval een korte en milde recessie doormaakt. Voor Europa vallen de gevolgen dan mee, ook doordat aan deze kant van de oceaan de woningmarkt geen grote problemen kent en hypotheken doorgaans solide zijn gefinancierd. Steun voor de wereldeconomie als geheel is er ook vanuit de nog altijd sterke dynamiek in het Verre Oosten.

Hoe verschillend ook wordt gedacht over de huidige groeiterugval, over de groeivooruitzichten op de niet zo heel erg lange termijn zijn de meningen minder verdeeld. Het dieptepunt van de conjunctuur wordt getimed in het eerste kwartaal van dit jaar waar het gaat om de VS, voor Europa wordt het dieptepunt voor het tweede of derde kwartaal ingeschat. Voor beleggers in aandelen is deze timing van groot belang.

Een analyse van de economische ontwikkeling in de VS en het verloop van de toonaangevende S&P 500-index sinds 1948 leert dat de aandelenkoersen een flinke terugval lieten zien aan de vooravond van iedere recessie in deze periode. Maar ook dat, op één uitzondering na, het koersherstel al werd ingezet nog voordat de recessie ten einde was gekomen.

Aandelenmarkten zijn blijkbaar een goede voorspeller van het einde van een recessie. Blindvaren op de aandelenmarkt waar het gaat om het voorspellen van de conjuncturele ontwikkeling kan echter niet, aangezien de aandelenkoersen veel vaker een forse daling laten zien dan dat er daadwerkelijk recessies opdoemen. Anders gesteld: de conjunctuur is bepalender voor de ontwikkeling van de aandelenmarkten dan andersom.

Dit is een belangrijk gegeven, want als belegger willen we niet de conjunctuur voorspellen aan de hand van de koersontwikkeling op de aandelenmarkten, maar willen we zo vroeg mogelijk weten hoe de aandelenmarkten zich zullen ontwikkelen. Dat kan dan dus onder meer aan de hand van een goede inschatting van de conjunctuur. Maar ook andere factoren spelen een rol, niet in de laatste plaats de waardering van de aandelenmarkten.

De ene uitzondering op de regel dat de aandelenmarkten nog voor het einde van de recessie hun bodem bereiken, is wat dit betreft veelzeggend. Het gaat om de meest recente recessie in de Verenigde Staten, die duurde van maart tot en met november 2001. De aandelenkoersen begonnen al een jaar voor het begin van de recessie te dalen en bereikten hun dieptepunt pas begin 2003, tientallen procenten lager dan aan het einde van de beurshausse eind jaren negentig.

Was deze periode zo anders dan rond eerdere recessies? Ja, zonder meer. Want de koersen waren in de voorgaande jaren zo sterk opgelopen dat aan het eind van de recessie -en na een reeds flinke correctie- de koersniveaus van veel aandelen nog lang niet werden gerechtvaardigd door de winstontwikkeling. De it-zeepbel van de jaren negentig moest nog verder leeglopen, totdat begin 2003 de koers-winstverhoudingen weer op enigszins normale niveaus waren beland.

Ook nu is sprake van doorgeprikte zeepbellen, namelijk op de Amerikaanse woning- en hypotheekmarkten en op de internationale kredietmarkt. Maar van een overwaardering van de aandelenmarkten is geen sprake. Wereldwijd zijn de koers-winstverhoudingen in historisch perspectief laag. Zelfs als de verwachte winsten sterk neerwaarts worden bijgesteld, kennen de aandelenmarkten nog een alleszins redelijke waardering.

Een prognose voor de aandelenmarkten staat of valt met een goede inschatting van de conjuncturele ontwikkeling. Maar zelfs als deze laatste tegenvalt, lijken aandelen de ellende meer dan voldoende te hebben ingeprijsd. Zo langzamerhand kan worden geanticipeerd op een groeiherstel later dit jaar.

De auteur is werkzaam als beleggingsstrateeg bij Theodoor Gilissen Bankiers. Zijn bijdrage is geen aanbeveling of advies om effecten te kopen of te verkopen.